Giro en la opa de BBVA sobre Sabadell. El banco presidido por Carlos Torres anunció el lunes una mejora de la oferta, que ha pasado a ser íntegramente en acciones, en vez de una fórmula mixta con efectivo. BBVA ofrece ahora una acción suya por cada 4,8376 acciones de Sabadell.
Esta modificación de la opa supone una mejora del 10% frente a la oferta inicial a cierre del viernes 19 de septiembre. Valora las acciones de Banco Sabadell a 3,39 euros (16.728 millones de capitalización bursátil). Ayer cerró a 3,33 euros.
La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) dio el jueves el visto bueno a la nueva oferta, que cuenta ahora con plazos renovados. El consejo de Banco Sabadell se tiene que reunir para valorar la nueva propuesta, pero en una entrevista con EXPANSIÓN, Josep Oliu, presidente de Sabadell, ya aseguró que el consejo votaría en contra de toda oferta que contemplara una prima inferior al 30% porque es lo que pagan las opas hostiles que triunfan.
Calendario
Los 200.000 accionistas de Sabadell tienen desde el pasado 25 de septiembre hasta el próximo 10 de octubre, incluido, para acogerse a la oferta de BBVA. El consejo de Sabadell tiene de plazo hasta el 29 de septiembre para reunirse. Se espera que la rechace por considerarla insuficiente.
El 16 de octubre se conocería el resultado de qué porcentaje del capital ha aceptado la oferta y, si no hay novedades, el 29 de octubre se liquidaría la operación. Sin embargo, dependiendo de la aceptación que consiga BBVA se vería obligado o no a realizar una segunda opa a un precio equitativo marcado por la CNMV. De producirse, la operación podría extenderse a 2026.
¿Qué aconsejan los expertos a los accionistas de Banco Sabadell?
Las recomendaciones son variadas y dependen del perfil del inversor. Ignacio Cantos, director de Inversiones de atl Capital, aconseja mantener las acciones de Banco Sabadell. Este experto no espera una mejora de la oferta porque si lo hiciera BBVA podría ser acusado por sus accionistas de destruir valor. Teniendo en cuenta que Banco Sabadell cotiza a una ratio de 1,2 veces valor en libros, que está por debajo de las 1,7 veces de CaixaBank, otra de las entidades con negocio en España, o las 2,2 veces de Bankinter, Cantos cree que aún le queda recorrido alcista en Bolsa a Sabadell en su camino en solitario: entre un 20% y un 30%. Este experto valora el negocio de la franquicia de Sabadell y confía en su crecimiento. Metagestión, accionista de Sabadell, asegura que no va a acudir a la oferta porque ve más atractivo quedarse en Sabadell que asumir riesgo por la exposición geográfica que tiene BBVA.
«Según nuestras estimaciones, la mejora sobre el beneficio por acción para los accionistas de Sabadell no compensaría la pérdida de aproximadamente un 20% en dividendos en el periodo de 2025 a 2027, especialmente considerando la distribución extraordinaria prevista de 0,5 euros por acción por parte de Sabadell tras la venta de TSB», comentan en la gestora.
«Cualquiera que sea el resultado de esta transacción, se debe dar crédito a la gestión de Sabadell, que ha multiplicado el valor para los accionistas aproximadamente por doce en los últimos cinco años», apunta Francesco Castelli, gestor de Eurobond Absolute Return, fondo integrado en Banor SICAV.
Actualmente, el 58% de las firmas que siguen el valor aconsejan mantener las acciones de Sabadell en cartera y ninguna venderlas, según el registro de Bloomberg. Los analistas más optimistas son los de JB Capital, que valoran las acciones en 4 euros, seguido de Alantra Equities, con 3,90 euros.
Pero no todos lo tienen tan claro. «Los accionistas de Sabadell deben decidir su prefieren negociar un gran rendimiento en efectivo único (15% para 2026), además de los pagos habituales, o un aumento del beneficio por acción del 40% y valoración al alza», comenta Britta Schmidt, analista de Autonomous Research en un informe. Esta firma, que fija el precio objetivo de Sabadell en 3,05 euros, cree que los inversores minoristas pueden preferir «pájaro en mano que dos en el monte», y que los institucionales pueden mirar más el largo plazo.
Javier Beldarrain, analista de Bestinver Securities, aconseja acudir a la opa porque considera que el proyecto en conjunto es más atractivo.
La clave estará en el porcentaje de aceptación
La mayoría de los analistas considera que la mejora de la oferta de BBVA por Sabadell es insuficiente para superar el 50% de los derechos de voto, que es lo que haría interesante fiscalmente la venta de acciones por parte de los accionistas de Sabadell, ya que diferirían el pago. Y algunas firmas consideran esto de vital importancia para el accionista de Sabadell.
Si BBVA se queda por debajo de ese 50%, el inversor se verá obligado a tributar y si no tiene efectivo podría verse obligado a vender acciones de BBVA o sacar de otra parte de su cartera, según un experto de un banco español.
¿Habrá mejora de la oferta?
BBVA dijo el 22 de septiembre que renuncia «a la posibilidad de hacer nuevas mejoras de la contraprestación de la oferta». La cuestión que algunos expertos debaten es si renunciará a superar el 50% y si llegará al 30% de los derechos de voto o no. Si se queda por encima del 30% se verá obligado a realizar una segunda opa a un precio equitativo fijado por la CNMV.
¿Qué puede pasar si BBVA logra entre el 30% y el 50% de los derechos de voto?
Si BBVA no alcanza la aceptación mínima del 50% de derechos de voto, pero supera el umbral del 30%, tendría 24 horas, hasta el 17 de octubre, para decidir si asume el fracaso de la oferta y da por terminada esta aventura, o bien renuncia a esa condición del 50% e intenta hacerse con el control efectivo del banco con el nombramiento de un número de consejeros proporcional a su participación. Le obligaría a lanzar una segunda opa, en este caso de exclusión, por el resto del capital (hasta alcanzar el 100%) en un plazo máximo de un mes.
La ley estipula que debe hacerse a un precio «equitativo», aunque no tiene por qué ser íntegramente en efectivo. Los analistas dan por hecho que esta oferta será superior al de la primera opa, pero Torres dijo ayer que no lanzará una segunda opa si tiene que subir el precio (ver pág. 17). La misión del supervisor, que es quien lo fija, es asegurarse de que sea equitativo y depurarlo de factores puramente especulativos.
¿Está dispuesto BBVA a rebajar la condición de aceptación del 50% al 30%?
BBVA ha reiterado su interés en que busca tomar el control, por lo que no contempla reducir la condición de éxito del 50% + 1 acción. En este caso, y a pesar de que en el folleto se contempla dicha posibilidad, varias firmas ven una baja probabilidad de que BBVA haga uso de dicha opción.
No obstante, BBVA está convencido de que puede mandar en el consejo de Sabadell sin una participación mayoritaria y nombrar al primer ejecutivo. Desde el punto de vista del accionista, los expertos advierten de que cualquier escenario que suponga no superar el 50% de aceptación implicará la tributación de las plusvalías por parte de los accionistas de Sabadell y deben considerarlo en su inversión.
¿Qué es un precio equitativo?
La ley no explica con claridad cómo se determina un precio equitativo y desde Banco Sabadell reclaman a la CNMV que detalle cómo se hará el cálculo para que los accionistas tengan más certeza. Fuentes del mercado explican que se tiene en cuenta tanto la cotización de los últimos meses como las perspectivas del negocio, entre otros factores.
¿Qué pasa con los accionistas de BBVA?
Los más de 680.000 inversores del banco presidido por Carlos Torres tienen que plantearse si ha cambiado su visión del banco desde que entraron y si realmente quieren estar en una entidad con exposición a México, Turquía y España. Los expertos creen que, si no saliese adelante la oferta, la acción de BBVA, que es el banco más rezagado desde que lanzó la opa (ver gráfico) resurgirá en Bolsa porque una opa tan larga y con tantas trabas ha sido un obstáculo para su cotización. «Pensamos que la opa no va a salir y por eso recomendamos invertir en BBVA en momentos de debilidad porque se disipará el riesgo de comprar caro», comenta Víctor Peiro.
Si se retira, atl Capital contempla, no obstante, que BBVA pueda enfrentarse a una incertidumbre de gobernanza por el fracaso de Torres, pero depende de cómo articulen la marcha atrás. Un escenario que puede perjudicar a corto plazo al accionista de BBVA sería que mejore la oferta de compra de Sabadell hasta el punto que comprometa los dividendos futuros de la entidad o lleve al banco a una ampliación de capital, que la entidad descarta ahora. BBVA asegura que tiene los recursos financieros suficientes para hacerla sin tener que ampliar capital, pero Jefferies cree que eso consumirá solvencia hasta el punto de dejar su Cet1 por debajo de su objetivo del 12% a no ser que cancele el plan de recompra de acciones que tiene planteado.
BBVA ha dicho en su folleto a la CNMV que su decisión de lanzar una segunda opa dependerá del grado de aceptación de la primera (no es lo mismo tener un 30,01% que un 49,99%) y del precio al que tenga que lanzarla. Eso no solo eliminaría el hecho de que tenga que hacer una contraprestación extraordinaria, sino que BBVA tampoco podría repartir el exceso de capital que ha prometido porque ya no habría sobrante.
La prima ha pasado de ser negativa a cerrar la semana en el 1,99%
Las acciones de BBVA y Sabadell han terminado la semana entre las más rezagadas de los bancos españoles. El descenso para Sabadell ha sido del 0,06%, mientras que BBVA ha logrado subir un 0,34%. La mejora de la oferta de BBVA anunciada el lunes ha hecho que la prima negativa con la que cotizaba Sabadell durante los últimos meses haya girado al alza y ha oscilando estos días entre el 2% y el 3%. Ayer cerró en el 1,99%.
Contrasta con la prima negativa del 8% del día previo a la subida de la opa. Llegó a ser del -14,5% a finales de julio, cuando registró el mayor descuento, que implicaba que si el accionista de Sabadell acudía a la opa perdía un 14,5% respecto a vender en mercado. Desde el lunes, la debilidad de Sabadell responde en gran medida a la salida de los fondos arbitrajistas ante la insistencia de BBVA de que la mejora del 10% que ha realizado es la última, que ya no habrá más incrementos de esta opa.
Lo que sí puede haber es una segunda opa, pero esto pasaría factura a BBVA porque elevaría el coste de la operación y le expondría a la posibilidad de una ampliación de capital dilutiva para los accionistas.
Citi publicó esta semana un informe en el que da una probabilidad del 45% a que BBVA consiga un nivel de aceptación de entre el 30% y el 50%, lo que le abocaría directamente a la necesidad de lanzar una segunda opa de exclusión a un precio equitativo.
Tirón bursátil
Desde que se conoció la opa en mayo de 2024 la cotización de Banco Sabadell se ha disparado más del 113% y ha liderado las alzas del sector bancario español, mientras que BBVA ha sido el más rezagado, con una subida del 61,87%. Sabadell se cuela entre los diez bancos europeos que más suben en este periodo por detrás de BCP, Commerzbank y Société Générale, que se disparan más del 137%, entre otros. Sabadell sube por quinto año en Bolsa y su capitalización en el mercado se ha multiplicado por diez en cinco años, hasta los 16.764 millones de euros. Es el mejor valor del sector bancario europeo desde 2021.
BBVA también se anota cinco ejercicios al alza en Bolsa, un periodo en el que se ha disparado menos de la mitad que Sabadell, cerca del 420%, según Bloomberg. Su valor en Bolsa es de 94892 millones de euros.