BVA y Sabadell han superado los precedentes de hostilidad en operaciones corporativas en España con la batalla que les mantiene enfrentados desde hace prácticamente año y medio y que se ha convertido en la guerra bancaria más sonada que han vivido las finanzas españolas en mucho tiempo.
Este tiempo de disputas entre los dos bancos, que ha finalizado (por ahora) con la decisión de los accionistas de Sabadell, y en el que han intervenido múltiples autoridades y organismos, ha dejado en evidencia la normativa española que regula las operaciones hostiles. La opa promovida por BBVA ha abierto un nuevo debate en el mundo empresarial y financiero sobre la claridad y el rigor de la norma, que traslada ahora la presión al Gobierno de cara a futuras operaciones.
Pese a que el lanzamiento de una opa sobre una cotizada está muy reglamentado, fuentes jurídicas y cercanas a los bancos involucrados en esta operación coinciden en apuntar que la norma actual que regula las opas está repleta de imprecisiones, e incluso contradicciones, que han permitido a los primeros ejecutivos de los bancos, y a sus equipos legales, estrujar la interpretación en su propio beneficio y tratar de entorpecer la operación. BBVA cuenta con Garrigues como asesor para cuestiones jurídicas, mientras que Uría asesora a Sabadell en este tipo de temas.
El Real Decreto 1066/2007 que rige las opas en España se redactó tras la última operación comparable por tamaño, repercusión, injerencias políticas y batallas internas, que ha tenido lugar en el panorama empresarial español hace ahora 20 años: la opa hostil de Gas Natural sobre Endesa.
La normativa se revisó tras esa operación con la idea de delimitar los movimientos de las partes implicadas durante un proceso similar, teniendo en cuenta la actuación de las compañías en la opa sobre Endesa.
Desde entonces, el decreto que rige las opas no ha sufrido ninguna revisión y el Ministerio de Economía deberá reexaminarlo de cara a futuras opas, eliminando las imprecisiones y contradicciones entre artículos, que dan lugar a múltiples interpretaciones, que quedan en manos del supervisor del mercado, la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV).
-Deber de pasividad. Las primeras evidencias sobre la norma que ha dejado la opa de BBVA a Sabadell las provocó el conocido como deber de pasividad, que se refiere a la obligación de Sabadell de no tomar medidas para «impedir el éxito de la oferta».
El artículo 28 menciona las acciones que no puede llevar a cabo el consejo de administración de la sociedad opada en una operación de estas características. El texto enumera un listado de prohibiciones, entre las que se encuentran la de «efectuar o promover, directa o indirectamente, […] operaciones sobre los valores a los que afecte, o sobre otros» o «repartir dividendos extraordinarios».
Sin embargo, solo unas líneas después el texto desmonta estas líneas, apuntando que los gestores «deberán obtener la autorización previa de la junta general de accionistas» para emprender cualquier acción que pueda «impedir» el éxito de la operación.
Durante la opa, Sabadell ha repartido dividendos, ha vendido su filial británica TSB y ha prometido un pago a accionistas extraordinario asociado a esta transacción, tras someterlo a votación en su junta, con lo que ha salvado el encaje del deber de pasividad.
Fuentes jurídicas creen que ha quedado en duda si Sabadell ha sido un sujeto pasivo en esta operación; la cantidad de oferentes finales por la filial, y si la transacción ha podido verse afectada por la urgencia.
-Fechas. Entre las grandes ambigüedades del Decreto se encuentra, además, la falta de precisión y taxatividad a la hora de apuntar fechas límite.
En un proceso tan medido como esta operación, el calendario para muy distintos eventos queda abierto. Por citar un ejemplo, cuando la norma se refiere a la «fecha de adquisición», nunca especifica si se refiere a la fecha del canje, a la fecha de transacción o liquidación de la oferta, quedando a interpretación del supervisor del mercado. Esto ha sido fuente de discusión entre las entidades en las últimas semanas.
-Precio equitativo. En el último capítulo de estos 17 meses de opa, el real decreto ha demostrado sus carencias en lo referente a las condiciones asociadas a una eventual segunda opa y, sobre todo, a cómo se calcularía su precio.
En caso de que BBVA lograse entre el 30% y el 50% de los votos a favor de los accionistas y renunciara al umbral mínimo de aceptación, deberá ejecutar una segunda opa por la totalidad restante de Sabadell y esto ha desatado un agitado debate entre los bancos sobre cuál deberá ser el precio de esta operación, el llamado precio supervisado o equitativo.
El artículo 9 de la normativa analiza el precio equitativo en una opa. Sin embargo, los bancos han chocado con informaciones contradictorias sobre la posible fijación de este precio y las condiciones de la operación, hablando de distintos artículos del decreto, que pueden llegar a ser contradictorios (los bancos mencionan tanto el artículo 9.2.e. de la norma, como el apartado 1 del artículo 9).
Finalmente, deberá ser la CNMV quién, llegados a ese punto, valore, según su propia interpretación, cuáles serán los criterios definitivos para la determinación del precio supervisado de una hipotética segunda opa, por debajo del cual no se podría situar el precio fijado por el oferente.
-Límites. El caso de BBVA y Sabadell ha vuelto a colocar sobre la mesa un debate que, aunque no es nuevo, se ha puesto muy de manifiesto en esta operación: la posibilidad de acortar los largos tiempos de tramitación que suelen implicar estos procesos.
La opa de BBVA sobre Sabadell, que ha durado hasta el momento 17 meses, y en la que han intervenido múltiples autoridades como el Banco Central Europeo, el Gobierno – Economía abrió consulta pública sobre la opa-, CNMC y los supervisores de los mercados de los distintos países donde BBVA opera, se ha dilatado mucho, además, con retrasos imputables a las partes implicadas en la operación
El gobernador del Banco de España, José Luis Escrivá, abría recientemente este debate sobre la conveniencia de reducir los plazos en las operaciones de ofertas públicas de adquisición en España, tras el extenso proceso que BBVA está tomando para hacerse con Sabadell.
Árbitro. Las múltiples aristas que está dejando esta operación han provocado que la propia CNMV, el árbitro de la batalla, haya reconocido la dificultad que le ha supuesto esta opa en los últimos meses, que ha centrado la mayor parte de su tiempo y su labor como supervisor.
«Es la operación más compleja que hemos abordado en, al menos, los últimos 20 años», han admitido fuentes del supervisor de los mercados en España.